外部硬约束是唯一能让人冷静下来的东西

外部硬约束是唯一能让人冷静下来的东西

许哲许哲

关于泡沫,大部分朋友都耳闻过,并不是一个生僻的概念。对于泡沫,并没有一个大家都公认的非常精确的定义,但它是一个绝好的比喻,让人一听就知道是什么意思。

真实的泡沫本身质量很小,与它的体积相比,显得不自然。一旦破灭,其消失的速度将远快于形成时的速度。它有绚丽的颜色,让人神往。我住在一个外国人比例很高的小区,据我观察,无论什么文化背景,什么人种的小孩,都非常喜欢追逐泡沫。只要用小小的道具,吹出一串串泡泡来,只要是小孩,全部都欢快地追逐起来,吹泡泡的工具是让小朋友们破涕为笑的绝佳神器。

人类天生就喜欢这样的东西,脆弱的美丽也是美丽,哪怕一刹。没有一点点奇幻而又不真实的感觉,谈何浪漫呢?如果一切都现实无比,坚信天上不会掉馅饼,多无聊啊。各色带着芝香满溢边的披萨,如天女散花一般从天而降才叫浪漫,打电话付钱买多无趣。

可惜,世界上没有免费的午餐。

弗里德曼有一句话特别有意思,他说判断一个经济学家的好坏,就看他有多不相信世界上有免费的东西。凡事有代价,不存在凭空出现的财富。

米尔顿·弗里德曼 —— 三个现场精彩问答

推荐大家看上面这个视频,时间非常短。一些拥有“进步”思想的青年们,要求这个平等那个平等的,好像有东西能从天而降一样。弗里德曼非常犀利地指出,指望政府成为均富卡的执行机构的话,不过是赋予一些人掏别人腰包的权利而已,结果是甲和乙决定丙该为丁做些什么,并且,甲和乙是会赚取相当佣金的。更妙的是,佣金的比例往往是甲和乙决定的。

财富不会凭空产生,不会从天而降,财富增长的速度上限受制于技术手段。任何以不自然的速度增长的财富神话,只能来自于换手而已,是从甲倒手到乙这里。并且,不可忽略的是互相倒手的过程中是有佣金的。

以最后一次报价乘以总数量的方式计算财富的总量,是荒唐的,这种有缺陷的计算方式能使得人们对于相信不真实的增长速度,获得了“现实依据”。

当券商的佣金费用和印花税快速猛增超过上市公司利润总和的时候,价格的上涨只可能来自于资本的短时间聚集,别无他解。

可人们就是喜欢浪漫,给自己各种“改革牛”,“制度红利牛”,“人民日报牛”等合理解释。泡沫飞舞在空中的时间里,凭什么要我相信有地心引力这样无趣的事呢?

现实太不给力了,我们要浪漫!生活已经很累了,我们要财富爆炸的梦!

我看到过许多关于泡沫各个阶段的描述,在泡沫发生破裂的这一点上,大多数的解释是,投资者突然发现在上当受骗了,原来自己天价买的东西,不过是很普通的玩意儿,然后引发抛售潮,最后一发不可收拾。

突然转性了?!猛然清醒了?!幡然醒悟了?!

我不这样看,泡沫里狂热的人们并不会突然清醒,泡沫的破裂来自于外在的强制约束力,而不是参与者的内省。

当上市公司的利润及不上各种交易损耗的时候,价格的上涨不过是后来者补贴先入者的旁氏骗局而已,旁氏骗局的增长来自于后入者被先入者的“成功”激励而加速涌入,破灭的时间点在于后入者的增长速度跟不上旁氏需要兑付的额度。

来自 @尹煜 作的图:

蓝颜色的是股市的指数,橙色的是新增开户数。

我们可以看到股市的上涨带动了新增开户的数量,当人们听到身边的人通过股市一个个实现财富增长的神话,比理财产品快一百倍的时候,纷纷按捺不住冲动,加入大军。

而新加入的资金又推升了股市,从而形成了一个正反馈效应。

我们并不能简单的说,这两个数据谁领先于谁,他们是互相作用的。

股市的上涨可以没有上限,但参与的人毕竟有上限。

我们看到,这一段时间内新增开户数量的下滑,指数横盘,因为参与者的数量逼近是有上限的,这个和股民的信心没有关系,总量是客观的。

而一旦失去新增的速度,没有基础的东西,必然遭遇滑铁卢。

不是股民的态度变了,不是谁幡然醒悟了,不是敌对势力冲着五星红旗来了。

看到这个辛苦培养起来的人气,有破灭的危险,并且了解社会上还有资源没有入局。赌场里熟悉的场景出现了,赌场老板会送一些筹码给赌客,鼓励暂时失利的赌客们别离场,争取回本赢回来。

赌场老板不是好心,他给你放高利贷,送筹码,不是为了帮助你发财,目的只有一个,还没掏干净呢,想跑?

上图里的红线,是上证指数,其余各色的线,是Shibor各个时间周期的利率。我们可以看到利率下降得非常坚决。特别是出现大跌的时候,本已经下降得厉害的利率进一步下降,坚决程度罕见。

这一阶段的送筹码活动使得指数有效回升,看到不过是虚惊一场,神话继续,只要后入者的涌入速度不缺,自我加强的正反馈就没有触及到极限。

当然,我们知道这种局毕竟是有外部强约束的。当社会上所有能进来的钱,都进来的时候,会怎么样呢?

新增加的开户数已经接近上限,以至于大好行情下新户数都下降,因为这是个人人炒股的时代,能开到都开了。当大街上的鞋童都在对你推荐股票,就是该卖掉的时候了。

与上一次后入者难以为继的情况不一样的是:

这一次冲击更高记录的时候,利率没有下降,而是上升的。特别是 1M 一个月期限的利率,飙升。有经验的投资者应该对这样的事件极其敏感。

融资杀入的也已经到了用光子弹的地步了,能借出去的钱开始吃紧。

后入者和他们的后入资金,用完了。

并非这个时候,有大量投资者幡然醒悟,啊!中国的上市公司并不值那么高的价钱,我们的估值好像有点太高啦。

也不是神秘的海外邪恶势力,布局良久,图谋不轨。

后入者用完了,然后,就没有然后了。

从5100 下来的急速狂奔中有一波反弹,给予许多投资者抄底的勇气,我们观察利率依然在走高,这次勇敢的抄底行为,结果可想而知啦。

7月份的反弹,新入者和资金的成本都没有明显改善的情况下,指数又开始攀升。又是抄底者们开始行动的“现实依据”,后果也没什么意外。8月13日的股市,又有什么好奇怪的呢?

股市长期来看是一个正和的市场,短时间内股市脱离基本面,脱离地心引力笔直上升的阶段,也就是旁氏化的股市,需要后来者带着大量资金入场才能维持。

这个局的破灭并不是投资者幡然醒悟的内省带来的,而是外部无可奈何的强约束带来的。

一如我在 关于股市最简单的逻辑 - 天上不会掉馅饼 - 知乎专栏 里讲到,人人浮盈,净值增长的时候,其实财富并没有增长,不过是净值浮盈计算方式造成的假象而已。

而正是这种时刻,我们知道游戏要散场了。

在股市最简单的逻辑里,那个小模拟的第三个阶段,所有人浮盈利情况:

所有人盈利,然后开始有人跑路,变成第四个阶段。

大家还都是浮盈的,已经有人退出不玩了。最后的情况大家都明白了。

下面的图:

黑色的线是活跃账户的比例。股票账户不是所有的都一直交易,有大量的套牢账户,因为不肯割肉,而一直装死。

我们看到随着股市的上升,大量装死的账户复活,参与了交易。

在股市大规模上升的过程中,装死账户比率迅速下降。人人赚钱的美好时代。

而股市再创新高的时候,我们发现有些账户莫名其妙不活跃了。这就是第三阶段到第四阶段的时候。股市里的总财富已经减少了,但按照最后成交价乘以总价的方式,大家还是浮盈的,但实际的财富已经被抽出了,后来者的增速下滑,先入者兑现了利润走人了。表面上的净值增长已经不过是金玉其外败絮其中罢了。

旁氏化的资金游戏,其顶与股民信心无关。外部的客观约束,资金游戏里后入资金的不足,与先入者的兑现离场,让股民的期望变得压根不值一提。

所有重塑信心的举措都将变得无效,外部强约束,是唯一能阻止人类疯狂的东西。人类自身的疯狂形成的正反馈将停止不下来,直到最后被客观世界的上限遏制。

我像个强迫症患者一样说了那么多次外部强约束力这个概念,是因为这是我们投机者能够依赖的东西。

短期内的市场走势犹如醉汉,其规律难以捉摸,是不可预测的。而人类的疯狂程序,也是难以琢磨,难以计算的。投机者能拥有的,只有对外部约束力的把握,因为那些是不以人意志为转移的,这才是投机者真正的依据所在。

资本结构决定未来的价格,价格决定技术指标。

资本结构是未来价格的因,价格是过去资本结构的果。价格是下一个技术指标的因,技术指标是过去价格的果。

我们投机,想要对未来的价格有一个展望,需要对当下的资本结构有了解,以因去盼果。而不是用那价格的果,技术指标来做推测,那是典型的倒果为因。

短期内市场的走势并不可预测,各种小概率事件可能造成混沌的效果。你无法预测,某土豪不知道受何种怂恿突然大规模入市,或者某集团公司突然遭遇资金链问题,抽取大量资金填补窟窿。

但在大局上,我们对外部硬约束的判断,在长期中,依然能给我们方向。

我不是中国经济崩溃论者,中国经济的增速虽然在下滑,但如此庞然大物还在以比别人快的速度增长,依然产生可观的红利。我是资本泡沫必然崩溃论者,这像废话,因为既然已经称为泡沫了,人人都知道会灭亡,可大家就是喜欢浪漫。

我并不针对中国股市,也不针对二级市场,我认为所有的泡沫都只有一个下场,一级市场也好,外国市场也罢,逃不出的是规律二字。

泡沫,从哪里来回哪里去,概莫能外。

有人批评我过于看空中国股市,还真是批评错了,因为我极度看空的,不仅仅是中国股市。

图穷匕见 - 天上不会掉馅饼 - 知乎专栏 的图,说的道理其实一模一样。

规律所以为规律,古今中外皆然。批评我事后诸葛亮的,劳烦移步我过往的文章,谢谢。

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