外其身而身存,以无私而成其私

外其身而身存,以无私而成其私

许哲许哲
最近被声讨索罗斯的大字报式批斗刷屏了,多日来趋势不减。虽然索罗斯是我崇敬的人物,但有干货的批判并不让我反感,可惜的是,满屏都是基本事实完全搞不清的垃圾,诉诸情绪甚至走向民粹的谩骂。这些写手,别说波普尔的哲学书籍了,恐怕索罗斯自己的书都没完整读过,一个个口若悬河得胡说八道,令人作呕。

关于索罗斯,曾有人质疑索罗斯成天谈哲学完全是投机成功后的附庸风雅,并不是其投资逻辑的理念,我在知乎回答(如何评价乔治·索罗斯的职业交易生涯?都有哪些值得让人学习的地方? - 许哲的回答)里驳斥过这类观点,索罗斯投机的核心理念,恰恰是波普尔关于未来不可预测与科学可靠性以“可证伪”为标准等思想的实践,正如他自己所言,资本市场是哲学理念的实验室。

要理解整个逻辑链条,我们再复习一下我已经说烂了的蒙代尔不可能三角。
有人兜底就安全了吗?瑞士央行风暴小议。
盈透、芝加哥交易集团及七禾网邀请演讲内容文字整理(四)

蒙代尔不可能三角我大概1年前开始反复念叨,现在大家都在议论,我不再赘述了。

货币政策的自主性、资本的自由流动和汇率的稳定,必须牺牲一个方可能获得其余两个。牺牲货币政策自主性的策略叫联系汇率,放弃资本自由的策略叫资本管制,而放弃汇率稳定的策略叫浮动汇率策略。那是不是只要甘心放弃一个,就能获得体系的稳定呢?所谓的浮动汇率策略,允许汇率浮动,能不能要求浮动别太厉害呢?

所有一厢情愿的追求稳定,最后必将导致极端不稳定。

一个个来拆解。最后说一下索罗斯等金融大鳄能狙击各国的原理:当蒙代尔不可能三角的三个策略遇到经济周期的错配。

第一个联系汇率制度,最典型的是香港。港币直接与美元挂钩。

港币上的”凭票即付“的意思,凭着这张纸能换到对应的美元,港币本质上是美元的代金券。我们看到港币的发行者并不是香港的央行(并没有央行),是各个商业银行,比如渣打汇丰等。每存入一张美元,发行对应的港币。每一张港币兑换回美元,注销对应的港币。

虽然放弃了货币政策的自主性,好歹做到了汇率稳定和资本的自由流动可以得到保障。因为每张港币的背后都有对应的美元做支撑,故而不用担心汇率问题,不存在货币当局外储不够的问题。这样说来,前段时间出现的港币大贬值是无厘头咯?HKDUSD汇率的波动范围完全可以做一个无风险套利策略咯(高了就做空,低了就做多,反正范围很窄)?

天上不会掉馅饼,一看到无风险套利我就敏感。

我们复习一下货币创造的原理:央妈的更年期烦恼

货币的创造除了央行投放的基础货币,在银行信贷的过程中也会创造货币。美元兑换的港币本身是一次港币的投放,可这并不是创造港币唯一的来源。

查了一下香港货币当局的外汇储备总量:
3558 亿美元,香港当局给的汇率下限是7.85,那么对应多少港币呢?26360亿港币,2.63万亿港币是能兑付的上限。

那香港一共有多少港币有权力以至少7.85兑换成美元呢?

11.46万亿港币有权利至少以7.85的汇率换成美元,折合大概需要1.46万亿美元,目前美元总量0.3558万亿美元。

联系汇率制度真的固若金汤吗?

何况联系汇率制度意味着放弃货币的自主性,过去香港的经济与美国高度重合,虽然身处亚洲,经济周期与美国高度重合,使用美国的货币政策并无不妥。可如今香港的经济越来越与内地相关,还使用联系美元的货币政策,会发生什么?

我们再来看资本管制制度,关于资本管制制度的问题只有一个:根本不存在可能的资本管制,除非闭关锁国。

一个具体例子详见:大人物们的“铁汇套利”游戏,结局大家猜


只要还存在金融和外贸,资本流动必不可遏制。有利差,就会有资本流动,这是规律,不以人的意志为转移。资本项下的严格管控,必然导致资本流动在贸易项下变相完成。除了增加一点交易成本和统计数据的无效之外,不会有任何改变。

这种掩耳盗铃的资本管制,使得本来一目了然的资本流向,变得扑朔迷离。到底多少是真实贸易,多少是资本套利完全无从得知。在没有组织资本流动的同时,白白增加了管理的困难。

我国之前人民币汇率稳定甚至单向升值的时候,似乎出现了货币政策的自主性,汇率的稳定并存的模式。同期国家的资本账户不完全放开,秉持严格的外汇管理,貌似是蒙代尔不可能三角下的资本管制制度的好体现。

人民币稳定甚至单边升值,中国经济高速发展又有高收益的固定收益项目,配合美联储的低息策略,铜融资似乎是无风险套利啊,何止是一本万利,简直是无本万利。

天上不会掉馅饼,一看到无风险套利我就敏感。

铜融资也好,钢贸易也罢,本质不正是一种变相的资本流入吗?这背后已经破坏了原有的机制,以汇率稳定为前提的策略必然导致汇率不稳定,这一悖论式的命题,如何能真正成为无风险套利呢?

更何况,我们的经济周期与美国的并不完全同步。当美国使用零息政策,甚至QE政策的时候,大量套利资本绕过资本管制进入中国,会发生什么呢?

最后是汇率浮动机制,汇率浮动机制是一种市场化机制,让市场决定汇率到底该是多少。乍一看,好像很合理,当央行大放水的时候,市场可以用脚投票选择不信任离开,不会导致汇率依然不变消耗完外储。

可市场并不是万能的。

市场本身具有反身性特点,会造成市场在投机账户,该国经济活动水平,名义汇率之间产生复杂的连环效应。汇率浮动机制的问题太大,各位参考索罗斯著《金融炼金术》第三章节。

在蒙代尔不可能三角的约束下的三个策略,都不是完美无缺的。

这还不够糟糕,当蒙代尔不可能三角碰撞经济周期的错配,就变得更加有意思了。如果两个关系紧密的经济体,一个需要宽松货币政策,一个需要紧缩货币政策的时候,货币之间的汇率应该如何?

换言之,货币政策的独立性,真的是可能放弃的吗?再换言之,资本管制实际不可能存在,央行如果还要一厢情愿得希望浮动的汇率尽量稳定一些,会发生什么呢?央行挑战不可能三角约束的结果会如何呢?

我们拿索罗斯成名的狙击英镑战为例:
随着1989年11月柏林墙的轰然倒下,许多人认为一个新的。统一的德国将会迅速崛起和繁荣。但索罗斯经过冷静地分析,却认为新德国由于重建原东德,必将经历一段经济拮据时期。德国将会更加关注自己的经济问题,而无暇帮助其他欧洲国家渡过经济难关。这样就形成了德国的经济会有一段下行周期,而与德国马克相绑定的货币必然得不到繁荣时期的货币政策待遇。
如果你要汇率稳定(这里特指和德国马克的汇率比较稳定),又要做到资本自由流动(这是资本主义国家必备),那就必须放弃货币的自主性。当然如果和德国经济周期比较一致的话,放弃就放弃好了,但当德国为了整合东德必然造成的周期错配后会如何呢?
在1990年,英国决定加入西欧国家创立的新货币体系——欧洲汇率体系(简称ERM)。这个货币体系,让西欧诸国不再盯住美元或者黄金,而是互相盯住,使得汇率稳定;每一种货币只允许在一定的汇率范围内浮动,一旦超出了规定的汇率浮动范围,各成员国的中央银行就有责任通过买卖本国货币进行市场干预,使该国货币汇率稳定到规定的范围之内;在规定的汇率浮动范围内,成员国的货币可以相对于其他成员国的货币进行浮动,而以德国马克为核心。

这是同时要了汇率稳定和资本自由流动,货币自主性必须沦丧。但这权力的沦丧是英国能承受的代价吗?

1992年2月7日,欧盟12个成员国签订了《马斯特里赫特条约》。这些国家的中央银行将面临巨大的降息或贬值压力,它们能和经济实力雄厚的德国在有关经济政策方面保持协调一致吗?一旦这些国家市场发生动荡,它们无力抵御时,作为核心国的德国会牺牲自己的国家利益来帮助这些国家吗?
随着时间的推移,英国政府维持高利率的经济政策受到越来越大的压力,它请求德国联邦银行降低利率,但德国联邦银行却担心降息会导致国内的通货膨胀并有可能引发经济崩溃,拒绝了英国降息的请求。德国必然优先照顾自己的经济周期。
类似《马斯特里赫特条约》这样的汇率稳定条款本身就是变相的联系汇率制度,资本还允许自由流动,那整个经济体相当于只能使用一种货币政策。终于意识到问题的英国央妈这个时候去请求德国放弃货币的自主性,而去迁就英国,唯有幼稚二字可以形容。
英国经济日益衰退,英国政府需要贬值英镑,刺激出口,但英国政府却受到欧洲汇率体系的限制,必须勉力维持英镑对马克的汇价。英国政府的高利率政策受到许多金融专家的质疑,国内的商界领袖也强烈要求降低利率。在1992年复季,英国的首相梅杰和财政大臣虽然在各种公开场合一再重申坚持现有政策不变,英国有能力将英镑留在欧洲汇率体系内。

全球央妈都一个德性,嘴硬。英国的、泰国的、俄罗斯的、日本的、瑞士的。
1992年9月15日,索罗斯决定大量放空英镑。英镑对马克的比价一路下跌至2.80,虽有消息说英格兰银行购入30亿英镑,但仍未能挡住英镑的跌势。到傍晚收市时,英镑对马克的比价差不多已跌至欧洲汇率体系规定的下限。英镑已处于退出欧洲汇率体系的边缘。
英国财政大臣采取了各种措施来应付这场危机。首先,他再一次请求德国降低利率,但德国再一次拒绝了;无奈,他请求首相将本国利率上调2%一12%,希望通过高利率来吸引货币的回流。一天之中,英格兰银行两次提高利率,利率已高达15%,但仍收效甚微,英镑的汇率还是未能站在2.778的最低限上。在这场捍卫英镑的行动中,英国政府动用了价值269亿美元的外汇储备,但最终还是遭受惨败,被迫退出欧洲汇率体系。英国人把1992年9月15日——退出欧洲汇率体系的日子称做黑色星期三。
真的是索罗斯击败了英格兰银行吗?并不是。问题出在《马斯特里赫特条约》这样的幻想上,在政府喜欢的汇率稳定上。明明经济周期不同,却要使用偏联系的汇率,资本自由流动又不能阻止的情况下,完全是自己将自己不能放弃的货币政策的自主性拱手让人,最后不得不自吞苦果。

请问,如果索罗斯不做空英镑,英国能否让不可能三角变成可能吗?

事物有其自身的发展规律,不以人意志为转移。索罗斯自评只是一个评论家,只不过收费比较贵而已,这个评论并非自谦,非常中肯。所谓的狙击,根本是夸张的说法,无非看清局势后的顺势套利而已。

造成恶果的是英国央行自身的策略制定者一厢情愿,而非索罗斯拥有通天之能。

我们再来看看被诟病最多的狙击泰铢,这个说的人很多了,我再掰碎一些,把具体手法技术说说,各位能看明白的自己判断,所谓的狙击到底是谁出的问题。

1997年3月3日。泰国中央银行宣布国内9家财务公司和1家住房贷款公司存在资产质量不高以及流动资金不足问题。索罗斯,下令抛售泰国银行和财务公司的股票,其他西方对冲基金一哄而上,大举抛售泰铢。导致当年5月泰铢已下滑至1美元兑26.70铢。随后,泰国中央银行发起了反围剿行动。而1997年早先,随着美国经济的渐渐恢复,美联储加息开始抑制通胀。
泰国的经济以制造业发家,泰铢的汇率盯住美元为主,这又是典型的要汇率的稳定和资本的自由流动,而将货币政策自主性拱手让人。而彼时的美联储进入加息周期,美联储不可能迁就泰国的资产泡沫的稳定,就如同德国不可能迁就英国的贬值刺激经济的需求一样。

泰国中央银行第一步便与新加坡组成联军,动用约120亿美元的巨资吸纳泰铢;第二步效法马哈蒂尔在1994年的战略战术,用行政命令严禁本地银行拆借泰铢给索罗斯大军;第三步则大幅调高利率,隔夜拆息由原来的10厘左右,升至1000至1500厘。
这是央行对付外汇危机的管用手法:提高利息。为什么提高利息能遏制做空货币呢?

我先介绍一下做空的基本原理,比如我们知道某家公司业务其实是个垃圾,但股价还有很高的估值,我们要做空它。我们向他人借入股票,然而二话不说卖掉它。

可卖掉借来的东西真的好吗?

只要这股票的价格果真跌了后,我们再用市场价买回来就可以了,股票还是顺利还回去了。当然别人是不会白白借给你股票的,这是要收利息的。

如果股票不跌反涨呢?我们需要把股票以更高的价格买下来还给别人,这就是做空的风险。而利息是我们做空的成本。

做空货币是一样的道理,我们要先借到大量的泰铢,才能一举大量抛售泰铢。
除了在即期市场上做空之外,做空者还能通过外汇期货市场放大杠杆效应,吸引套利者加入,以十倍的资金量加入即期做空大军。关于期货套保的常识详见:都来此事,眉间心上,无计相回避

那如果借泰铢的利息很高呢?那我们做空的成本就很高,如果利息高得离谱呢?那我们做空的成本就会高得离谱,从而打击做空者。

泰国央行很机智的把利息提高了100倍,做空的成本高了100倍,是不是做空者就夹住尾巴灰溜溜得血本无归了?

央行是可以任性提高利息,但万事有价,提高利息的代价是什么?如果国内本身的资产有高估值和高杠杆的情况下,提高利息又意味着什么?

关于杠杆市场和利息的关系,我不再赘述:

外部硬约束是唯一能让人冷静下来的东西

一招看穿一切旁氏骗局——泡沫的形成、发展与破灭,以及复利的魔力

高估值高杠杆的资产,利率的提升就是重大考验,利率的急速攀升将是致命的打击。


故而,做空者们在预料到利息的大幅提高的情况下,可以事先做空股票和股指期货等产品。任由央行选择,是提高利率保汇率,让资产泡沫崩盘,还是保护资产价格,让汇率崩盘。

继续维持甚至再次提高利率,高杠杆的股市和房地产行业就将在短时间内迅速灰飞烟灭,造成进一步恐慌,造成资本进一步外流,同时,做空股票和股指期货的大量本币利润,可以再一次加入即期抛售大军。

如果利率调回正常水平,无法阻止做空者海量拆借。

所谓的战略主动,不是指事事要抢先别人一步,动作比别人快。所谓的战略主动是指:不在乎对手怎么操作。

大鳄,比喻的是鳄鱼,鳄鱼在咬住猎物后自身是不动的,死死咬住后猎物会拼命挣扎,鳄鱼则省力任由猎物翻滚直到猎物失力死去。必操胜券的情况下,让对手临死挣扎出所有的力气又何妨。折腾的水花是很大,又何妨?

已策万全之后,机械地应对,好的战役是无聊的。静静地看着对手挣扎呐喊,越是惨烈尖锐的叫声,越是快速失血,与其回应这濒死的怪叫,不如慢慢享受对手惊恐而歇斯底里的眼神。

和英国央行一样,泰国央行临死前也是放狠话了。


6月30日,泰国总理在电视上向外界保证:“泰铢不会贬值,我们将让那些投机分子血本无归。”不过两天后,泰国央行被迫宣布放弃固定汇率制,实行浮动汇率制。当天泰铢重挫20%,随后泰国央行行长伦差·马拉甲宣布辞职。8月5日,泰央行决定关闭42家金融机构,至此泰铢陷入崩溃。在泰铢波动的影响下,菲律宾比索、印度尼西亚盾、马来西亚林吉特相继成为国际炒家的攻击对象,最后包括新加坡元在内的东南亚货币一一失守。

让投机分子血本无归,确实,池子里冒出浓浓的一滩血水,染红了整个东南亚。但不知是何人的鲜血。血水慢慢散去,浮尸具具。哦不对,没有浮尸了,骨头渣都没了。

究竟谁之过?

央行挑战不可能三角是因,引得最后汇率失衡是果,狙击做空者是看到必然后果的顺势套利,如此而已。并不是狙击者有能够毁灭一个国家经济的能力。有实力毁灭一个国家经济的是结构失调、资产泡沫和央行错误政策的team work。还真不是个人或者一个单独的组织能办到的。

置身事外看问题,忘记自己的仓位,立场,方能看得清楚;唯有客观看得清楚了,才能立身存本。单纯作为观察者看待问题,忘却自己的私心,如同无关者一样远视,才能保住自己的私。一切有其客观规律,不会被自己的期望和喜好所左右,放弃“应然”逻辑,多关注“实然”逻辑。


是以圣人后其身而身先,外其身而身存。非以其无私邪?故能成其私。

这篇只讨论经济原理与金融技术,以后再讨论哲学与投机的关系。有兴趣了解波普尔一系哲学的,可以先从了解经验归纳法的必然缺陷开始:
天地尚不能久,而况于人乎?

因为众所周知的原因,具体到某国的分析就不做了。
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