国际清算银行Jaime Caruana受访实录

国际清算银行Jaime Caruana受访实录

朱尘朱尘

国际清算银行总经理Jaime Caruana在接受Börsen-Zeitung采访时提到了诸多时局问题,其中包括货币政策常态化进程、负利率、货币政策分化、通胀目标、中央银行独立性、贸易保护、特朗普政策、全球协同、欧洲整合等等……

问:全球经济增长稳健,通货膨胀正在上升。这是否意味着中央银行的超宽松货币政策时代即将结束?

经济情况毫无疑问地得到了很大的改善:通货紧缩的风险几近消失,就业市场明显回升,失业率下降。我们甚至在清理银行资产负债表方面取得了进展。所以央行可能不再需要非常宽松的货币政策以及持续的特别措施了。在美国,货币政策的常态化已在途中。其他国家则仍处于不同的周期位置。每一个中央银行都必须自行确定什么时候才能开始退出(宽松政策)。

问:迄今为止,美国联邦储备委员会的对货币政策常态化的态度非常谨慎,而像欧洲央行以及英国央行等其他央行则坚持着超宽松的政策。考虑到超低利率的风险以及金融稳定风险,目前的退出速度是合意的嘛?还是应该加速常态化?

中央银行正处于未知的领域,在某些情况下,它们已经采用了全新的货币政策手段。因此,逐步和谨慎地进行常态化是正确的选择。但是,沿着稳定的道路走向常态化也是正确的。目前的经济形势有利于此。由于我们不知道市场会作出如何反应,这意味着前路荆棘,但这不应该是改变方向的理由。现在货币政策常态化已经开始,这个过程应该继续下去。同样需要强调的是,目前我们不仅仅面对负面风险。正面的——比如增长和通货膨胀风险也同样存在。

问:中央银行是否仍然过分关注了过早退出的危险性,是否低估了政策退出太晚或太慢的危险性?

如果我们考虑金融稳定的情况的话,退出太晚的风险在长期视角下可能被低估了。价格稳定和金融稳定毕竟是同一个硬币的两面。

问:中央银行是否重复了自2000年初以来的错误?当时他们长期保持极低的利率,然后缓慢地加息 - 这导致了金融过度膨胀,从而引发全球金融危机。

如果你采取中期到长期的视角来考虑金融周期的话,那么你会发现中央银行到目前为止(的行为)是不对称的:在繁荣的时候,它们可能会在繁荣时期做得不够 - 来防止金融失衡的加剧;而在情况不妙的时候,他们倾向于做太多的事情来缓解不利的情况。更对称地处理金融失衡问题是至关重要的。我们的研究表明,更系统的方法不仅可以促使金融体系变得更加稳定,而且会使得增长方面带来的更好结果,例如产出的波动性会下降。

问:然而,中央银行仍然关注经济短周期,尤其是通货膨胀。有些人现在甚至认为,多年以来通货膨胀率持续低于2%通胀目标,应当容忍小幅的通胀超调。你怎么看?

这么多年持续低于目标的通货膨胀率不是中央银行家希望看到的,他们亦希望通货膨胀预期得以被锚定。但是,要注意通货膨胀的上行风险也是很重要的。全球化的因素肯定会降低价格压力。但是劳动力市场比一段时间更紧凑,而保护主义的措施或财政冲动也会刺激对通货膨胀的预期。通货膨胀有上行风险,我们不应该对此感到自满。

问:那么,允许通货膨胀超调是有风险的吗?

如果中央银行推迟采取必要的行动,那么它们将不得不更晚地采取行动 - 而且随后的干预行动只会对市场和经济造成更大的破坏。他们很明确这一点,因此我相信他们每个人都会作出自己的决定,在需要时采取行动。

问:中央银行也关注限制性较强的货币政策对市场和偿债的后果,尤其是对政府而言。主要货币政策主导决策或财政政策考虑的中央银行家(“财政支配地位”)的主导风险有多大?

每当中央银行使用资产负债表作为货币政策工具时,货币政策和财政政策之间的分界线就会变得模糊不清。“财政支配”的风险是真实存在的。但我深信中央银行意识到了这一风险,必要时会采取行动。在这个阶段中,极低的利率、中央银行的频繁金融市场干预会使得市场对中央银行的依赖程度更大。这就是走向货币政策常态化会如此复杂的原因。但这并不改变常态化是必要的事实。良好的沟通是掌握退出政策工作的重要组成部分。中央银行正在帮助市场做好准备工作。

问:真的是这样吗?在美国,前美联储主席本·伯南克(Ben Bernanke)在2013年引发了严重的市场动荡,并提及了美联储的退出政策(“Taper Tantrum”)。而现在,围绕欧洲央行未来退出策略的市场困惑也很明显。

目前仍然有很多的不确定性,一些市场参与者最终会被超预期的政策所影响到,但这不总是中央银行的错。中央银行的工作瑕不掩瑜,他们正在做好与市场沟通的计划,帮助市场做好准备。

问:那么,你对近年来的债券购买(量化宽松政策)以及零利率和负利率的危机政策的总体判断是什么?

只有在货币政策常态化完成后才能做出最终的判断。我们距离常态化还有很长的路要走。目前为止,我的看法如下。在危机爆发之初,中央银行发挥了决定性作用。如果他们没有按照他们的方式做出回应,危机会变得更糟。关于政策的后期阶段,我们越来越开始担心政策风险和回报的平衡问题:超宽松货币政策对经济增长的影响有所下降,而且这一政策风险正在累积。负利率责有自身的一系列问题。

问:你的意思是……?

长期持续的负利率是一个大问题。他们增加了市场冒险的风险。他们引起更大规模的债务。它们是许多金融机构,特别是银行的负担,从而可能影响其金融中介的能力与意愿。

问:负利率最终比QE更令人担心吗?

我没有对两者作出比较的想法!但严重的是:无论是负利率还是资产购买 - 政策的持续时间是令人担忧的。这表明我们正在努力解决的问题单靠货币政策似乎无法妥善解决。

问:当你谈到货币政策的常态性时,你是指以危机前的“旧常态”中以“政策利率”为中心的政策框架;还是资产购买以及其他市场干预的“新常态”?

我希望同时我认为近年来金融市场的干预程度不是“新常态”。这种沉重的干预模糊了市场信号,扭曲了市场。只有在一个非常特殊的情况下,例如我们在危机中遇到的情况,才应该做出这样的选择。因此,我认为最终有可能回归到更为传统的短期利率管理,但旧框架同样可以随着危机期间的经验而有所改善。

问:是否有必要测试中央银行的策略和目标?一些中央银行甚至在这个方向发表声明,例如通货膨胀目标高于2%。

中央银行对市场做出的最大贡献就是如前述的确保价格稳定。价格稳定与金融稳定密切相关。因此,中央银行面临的最大挑战是将金融稳定性的考量纳入其决策过程。一种可能性是延长他们政策考量的时间周期。另一个可能性则是他们在其政策任务中添加灵活性。这就消除了对任务和/或目标进行任何重大改变的必要性。但是,如果没有足够的灵活性,中央银行则可以重新考虑任务或其政策目标[以给自己提供更大的灵活性]。我不认为提高通货膨胀目标有什么好处,我没有被这个想法说服。

问:具体而言,灵活性意味着什么?一个有弹性的2%通胀目标?

当中央银行发现金融不平衡的情况在出现时,即使没有通货膨胀的压力,也可能加息。人们对货币政策的看法并不完备,今后还可能出现变化。

问:你认为中央银行更加“基于规则”(Rule-based)的概念是什么?在美国,有计划想让美联储更贴近泰勒规则。

原则上,我同意这些基于规则的方法。它们可以作为货币政策的有价值参考点。但是,他们太简单,宽泛,无法成为中央银行的固定准则。这些规则可能无法描绘潜在的中央银行可能面对的许多情况(比如危机期间)。中央银行需要灵活性。

问:还有有关于中央银行独立性的论辩。你怎么看?

在当前的形势下,由于存在着很大的政治不确定性,维护中央银行的独立性相当重要。中央银行必须独立于政治周期,利益集团和金融市场,并自担其责。

问:美国总统唐纳德·特朗普(Donald Trump)的保护主义经济计划引起了对贸易或货币战争的担忧。世界经济有可能陷入类似20世纪30年代的局面吗?

保护主义和民粹主义当然不是解决我们问题的正确方法。因此,非常重要的一点是,我们需要支持并不断提醒自己自由贸易的好处,同时也要全力支持在过去40年内支持全球经济增长的其他因素。同时,我们应该更加关心那些没有从全球化,技术变革等方面平等获利的人。保护主义是错误的论调。

问:在最近的声明中,由于美国政府,二十国集团国家并没有重申拒绝保护主义。这难道不让你担心吗?

这确实是我们目前观察到的极端政治不确定性的一部分。但我希望并相信这种不确定性将以积极的方式解决。毫无疑问,二十国集团的声明再次强调需要避免竞争性的贬值。

问:特朗普对金融部门放松管制的计划你们有多担心?全球放松管制的新浪潮会否为下一次金融危机播下种子?

再次重申,这其中存在不确定性。目前为止,我们通过媒体听到的这样的计划似乎主要涉及“多德 - 弗兰克法案”的具体情况和有关小型银行的放松。似乎政策并不是朝着放弃对金融监管或国际标准的全球共识而去的,这些标准是最低标准,并通过调整环境,提高了全球金融体系的效率和安全性,它们发挥了重要的作用。在监管改革方面已经取得了很大成就,而且银行时至今日变得更加稳健 - 他们大多数都符合全球的最低监管标准(或超过了这一标准)。与此同时,市场依然存在着一些风险,我们绝对没有理由去扭转当下金融监管的局面。

问:为什么欧洲银行实际上仍然落后于美国的竞争对手呢?

你不能把所有的欧洲银行捆绑在一起来看。事实情况是,在美国,银行资产负债表已更快且更持续地在改善。在欧洲,则还有很多不良贷款待处置。美国银行也更加快速地调整了其业务模式。此外,欧洲银行业产能过剩。当然,负利率正在压低欧洲银行的业务利润。

问:在特朗普治理下,美国似乎在多边机构或全球合作方面存在较弱的意向,而国际清算银行最近则呼吁中央银行之间加强合作。

中央银行具有较强的合作意识。但是我们还需要做得更多。从我们的角度来看,最重要的问题在于各国货币政策决策的国际后果——这意味着政策溢出效应和溢出效应在相关过程中被内化。在某些情况下,中央银行可能会像过去一样,通过协调来加强其行动。此外,中央银行可能最终想制定一些常见的游戏规则,以便如何处理全球金融市场的过度行为。这当然是最困难的一个方面,目前还不可行。这是我们今后需要考虑和发展的一件事。

问:请判断中国债务和金融危机的风险有多大,以及它对全球经济或全球金融体系的潜在影响?

中国的信贷增长在过去几年非常迅速。风险显然存在 - 这是一个脆弱点。但是,很难预测这将发展到什么地步。当局知道这个问题,并对此反对。对于与世界其他地区的金融联系,银行对中国的风险敞口相对较小。然而,令人担忧的是贸易效应 - 中国是一个全球重要的贸易主导者。

问:那么Brexit呢?

我认为更多的整合对每个人都有好处。Brexit显然不是好消息。此外,正在进行的谈判有很大的不确定性。这将是一个非常困难的阶段。但我并不认为Brexit是全球经济的主要风险。

问:那么,你认为全球经济或金融体系面临的最大风险是什么呢?

有一系列的风险。在一些新兴市场国家,金融周期行进过度,如果这些周期突然出现变化,可能会出现市场动荡。在工业化国家,我们必须经历常态化的进程,这可能并不容易。在全球范围内,总体债务进一步增加,现在明显高于金融危机之前。同时,生产力增长也很低。这不是一个很好的组合。一个特别危险的因素是美国以外的美元债务,特别新兴经济体的公司的美元债务。因此,我们担心美元汇率过度突然变动。当美元强劲升值时,对借款人会构成巨大压力。最后,政治上的不确定性也很高。

问:全球政治不确定性指数处于历史新高,但VIX等波动指数却非常低。市场参与者是否过度乐观自满?

这是一个奇怪的现象。一方面,我们看到很大的不确定性; 另一方面,市场却很乐观。市场参与者可能无法正确妥当地考虑所有风险,因此可能会有市场意外和修正。但基本上,管理政治风险很困难(双峰分布)。所以,不要揣测未来会带来什么,应当更好地提高经济与金融韧性。这种观点适用于个别公司或个别银行,也同样适用于整个国家。

问:目前是否存在债券市场崩盘的危险,类似于1994年美联储的加息周期?

近期的现象与这段历史有一些相似之处:常态化从美国开始,长期的低利率以及全球常态化进程的开始。但与此同时,也有巨大的差别。最大的区别是中央银行今天非常明确与市场沟通有多重要。1994年,美联储惊动了市场。今天则不同,我不认为历史会重演。尽管如此,还存在回弹的风险 - 市场利率可能会很快速地上涨。

问:最后一个问题,世界是否总是偶尔会对欧洲以及欧元区产生过度悲观的看法?

是这样的。我的看法则更积极。我最近读过关于美国一体化的历史。他们花了150多年才能实现全面整合。在欧洲,我们已经取得了很大的进步。因此,我们应该为我们所取得的成就感到自豪。同时,我们不能忘记,在我们面前还有很多工作。

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