如何量化的去确定价值投资策略?

关于投资,我们需要寻找的是:“价值相对于价格具有一个显著的安全边际”。可是,价值是什么?我们又要如何量化的去确定价值投资的策略?还有,这样的策略对于中国市场又能否真正的适应呢?这,是我们今天要讨论的话题。

格雷厄姆在其著作、访谈、论文中共提出过五个明确的投资策略:

1、经典价值策略;

2、防御价值投资和积极价值投资策略;

3、净资产现值投资策略;

4、股票内在价值投资策略;

5、企业主投资策略。

小贴士

我们这里列举出格雷厄姆的价值投资策略和股票内在价值投资策略,并不代表我们要沿用和他一样的思路,我们只是看这样的投资策略是否可以适用在我们的A股市场。

在这里,我们将以经典价值策略和股票内在价值策略为例,在下文中做简要描述并做相应的回测,所谓经典价值策略就是指价值投资为选股核心,价格安全为入场信号。格雷厄姆不仅是第一位强调和总结财务分析在股票投资中作用的投资大师,更是第一位运用数量分析法来选股的投资大师,他提出了普通股投资的数量分析方法,使投资者可以正确判断一支股票的价值,以便决定对一支股票的投资取舍,他强调以价值投资作为选股核心,格雷厄姆的投资方法是价值投资的开山之作和思想基础,格雷厄姆的著作经久不衰,是永恒经典。

图为摘抄的格雷厄姆经典价值策略

格雷厄姆经典价值策略分为两个部分:一方面关注投资价值,有五条准则用于表现价值要求;另一方面关注安全边际,有五条准则用于表现安全要求。

判断价值

※ 股票的盈利回报率(市盈率倒数)应大于AAA级债券收益的2倍

※ 股票的市盈率应小于其过去五年最高市盈率的40%

※ 股票派息率应大于美国AAA级债券收益率的2/3

※ 股价要低于每股有形资产净值的2/3

※ 股价要低于每股净流动资产(流动资产-总负债)的2/3


判断安全

※ 总负债要小于有形资产净值

※ 流动比率(流动资产/流动负债)要大于2

※ 总负债要小于净流动资产的2倍

※ 过去10年的平均年化盈利增长率要大于7%

※ 过去十年中不能超过2次的盈利增长率小于-5%

整个十条准则中包含了对估值、股息率、成长性、偿债能力、股价泡沫等多个维度的衡量,十条准则要求股票具备,合理估值和稳定较好的成长性。类似的GARP基本思路,另一方面通过偿债能力、有形资产等衡量,要求企业具备健康的财务状况和应对危机能力,大幅降低了踩雷、泡沫破灭等大风险事件。

接下来,让我们去做一个回测。我们用格雷厄姆经典价值投资策略,筛选出标的对比上证指数图。

这里我们来看一看,国泰君安金融工程组织所做的一份回测:

数据: 2003年1月1日至2015年5月31日的历史上所有A股,包括后来退市的A股。

每年四次调仓,调仓日为min(所有股票最晚发布日,报告期+90个交易日)。例如2013 年中报,所有股票全部发布完毕是9月23日,且小于6月30日加90个交易日。因此2013 年中报的调仓日为2013年9月23日。

分别为选出股票后资金平均配置各个股票,交易费用千分之1.3。对比指数: 上证指数(因沪深300等其他指数没有至2003年数据)。

这份回测选取了2003年至2015年的净值曲线,它算上了对市场的冲击成本以及交易费用,蓝色的线是上证综指,红色的线是格雷厄姆经典价值投资策略量化过后的策略。那么在这个周期里面总收益是940亿,平均年化是24%,上证的是20%,证明了格雷厄姆的经典价值投资思路在中国的A股市场中也是有效的。

这也是为什么我们要坚持长期去做证券的原因。

内在价值投资策略:要从公司的盈利能力和成长能力两个维度来判断成长股的内在价值

图:成长股内在价值公式的原始描述

如何去看待一个公司的内在价值?格雷厄姆从盈利能力和成长能力两个维度去判断:他在《聪明的投资者》这本书中,给出了一个对成长股内在价值进行估值的公式:

Value=E*(8.5+2*R)

注解:

E:每股收益(EPS),决定了公司内在价值的基准。

R:预期收益增长率,体现了公司的未来盈利能力。

数值8.5:被认为是一家预期收益增长率R=0的公司的合理市盈率,因此,(8.5+2*R)可以被视为预期收益增长率为R 的公司的合理市盈率。8.5的数值是格雷厄姆对于当时美国市场所做的平均的评估所给出的,但对于中国市场,这个数值可能有点偏低。

这个公式直观的告诉我们,一个成长股的内在价值,大致可以由股票每股收益和其合理市盈率的乘积给出,我们在原始公式的基础上提出两个改进因子,一个因子考虑格雷厄姆著名的“安全边际”原则,称为安全因子;另一个因子考虑利率对股价的影响,称为利率调整因子。

改进后的公式更加适用于A股市场,如下:

Value=E*(8.5+2*R)*SF*IF

注解:

SF:安全因子。为 0 到 1 之间的数值,表示对股票内在价值的折价。格雷厄姆指出,“安全边际就是价格针对价值大打折扣”

IF:利率调整因子。IF=历史平均AAA债券收益率/当期AAA债券收益率,低息利好股市,股票内在价值溢价,高息压低股市,股票内在价值折价。

同样,我们进行了一个回测,用格雷厄姆数字投资法选股公式,筛选出标的对比上证指数图,如下:

同样的,算上了对市场的冲击成本和交易费用,策略平均年化收益率33.48%,相对上证指数的年化超额收益率为32.28%。由此,证明了格雷厄姆,从公司盈利能力和成长能力,两个维度来判断成长股内在价值的内在价值投资策略,同样适用于中国的A股市场。

编辑于 2019-11-04